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江化微半年报点评:铺垫期看布局,静待成长



上半年利润下降有很多原因,例如扩张和上游传输,但它将在下半年有所回升:2019年是公司上市的第三年。对于公司而言,整体产品仍是产品扩展和流程改进。在产能扩张的成熟期,公司在江阴的35,000吨/年IPO募集资金项目仍处于试生产阶段,因此公司的实际可交付生产能力增长与去年初相似,即,万吨技术改造。目前的镇江工厂正在建设中,新的应用产品也在不断投资开发中。然而,上游面板制造商面板价格持续下跌导致需求和成本传递不足,也对上半年利润产生一定的负面影响。从目前的进展来看,我们认为江阴IPO项目有望在下半年通过验收并实现生产。届时,该公司将能够在产能,产品等级和供应范围方面将公司提升到一个新的水平。

下游半导体企业供应比重持续增长,新产品开发逐步引入。今年,这一趋势正在上升。半导体工业需要大量的液体化学物质,包括酸、碱、盐、过氧化物和有机溶剂,在整个晶圆过程中进行清洗、蚀刻和显影。大多数半导体工业湿化学产品要求高纯度。其纯度要求远高于传统工业产品。需要对其进行净化、过滤和重新包装,以满足工艺要求。这是半导体湿化学制备的核心阈值。这也是与普通工业化学品最大的区别。除了上段提到的产能规模外,应用类别和下游客户供应还带来了更高的纯度产品覆盖率,这也是一个需要重点关注的方面:除了公司的超净高纯度产品外报告期内未使用的试剂和光刻胶。下游半导体公司(主要为6-8英寸)的芯片客户所占比例继续增加。铜蚀刻溶液和剥离液已成功引入京东方和成都熊猫。这两种产品在面板制造领域都是高端产品。类别是公司高级课程的很好体现。

电子半导体级的制程领域,是所有产品制程工艺中对湿电子化学试剂要求最高的领域,固然当下A股市场给予这一领域以很高的成长预期,但我们仍应注意到在半导体领域,简单的制造成本的降低并非国产化替代的核心考量,稳定且无恙的性能表现才是半导体企业考量的重点。举例而言,一季末时台积电发生光刻胶规格不符事件导致大量晶圆报废,该事件影响到的台积电Fab 14B厂数量高达十万片,受影响客户包括苹果、高通、Nvidia、AMD、海思、联发科等,此事件让台积电第一季营收减少5.5亿美元,毛利率减少2.6个百分点。这次严重事故的发生源自于一批原物料厂商供应的规格与过去的规格有相当误差。此次事件的直接结果除了造成客户出货影响、台积电一季度营收利润下滑之外,也带来了台积电多个部门领导层的更换与人事异动。易见,在半导体耗材的国产化导入流程中,固然价格成本是很重要的因素,但产品的品质与供应链的稳定持续运营等诸多隐形条件的考核可能更为重要。我们看好公司在半导体领域的持续进阶布局,但份额的提升与品类的跨越需要一定的时间去积累,并非一蹴而就。

可转债若能如期发行,将加速镇江项目快速投产。公司于去年9月份发布了非公开发行可转债的预案,并且在今年1月份就证监会的发审委告知函做了详细的答复,近期若能如期取得证监会核准,募集资金将投向镇江,用于建设年产5.8万吨超高纯湿电子化学品生产线(主要面向半导体的G4/G5级,目前自有资金已经投入建设),整体而言,可转债虽然发行耗时较长,但总体节奏与公司当下产能的落地与推进亦相得益彰、在江阴募投项目和镇江超高纯产线逐步投产后,公司的产能规模和业绩弹性都将能有所体现。

盈利预测和投资评级:维持增持评级。公司从上市前至今,总体营收一直在3-4亿区间,前文我们已经分析,江阴IPO的产能通过验收投产后,将为公司带来明确的产能供给弹性。从公司2018至2019年的表现来看,以平板显示为重点依托,在半导体领域循序渐进,逐步提升现有产品的下游客户占比,渐渐向高阶类的制程试剂导入和渗透,铺垫期谋布局的思路非常明确。接下来江阴、镇江、四川眉山的新增产能落地投产时点将集中于今年四季度至2020年,规模的扩增将带动公司的成长,我们预测公司2019-2021年的净利润分别为0.436、0.772和0.977亿,当前股价对应PE 70.96、40.06和31.68倍,看好公司在国内湿法电子化学品领域的核心竞争力,予以公司增持评级。

风险提示:(1)公司面板客户导入份额成长不及预期;(2)公司新产能的投产进度不及预期。

(文章来源:国海证券)

(责任编辑:DF386)